①主要指标，主营收入除了2020年因为疫情导致下滑外，其他年份都是快速增长，15%以上的增长吧。净利润同步快速增长，甚至更快，因为净利率还在提升，毛利率基本稳定55-60%之间，没有超过60%，也没有低于50%，净利率从之前的不到20%，提升到2022年25%，2023年报28.3%。我认为净利率的提升主要应该是全国布局水源地，运输费用的下降。

净资产收益率前两年40%以上，2021年39.5%，2022年37%，今年45.88%。简直太优秀。

②分红，从上市之后股价一直没有涨，按40来算，2020年分红0.20435港元，股息率0.5%。2021年每股分红0.52969港元，股息率1.3%。2022年每股分红0.77港元，股息率1.9%。2022年股息分红率达到90%，显然是太高了，后期应该不能维持。2023年每股分红0.75元，股息率1.88%，分红率70%。

上市募集93.77亿资金，光2022年一年就分红74亿，2021年分红50亿，2023年分红84.35亿，上市4年就分红了募资的2倍多，那到底当初上市的目的是什么呢？提高知名度？

③估值，由于今年净利润大增40%多，市盈率相较于之前下降不少，目前37倍市盈率，如果按增速来看这个市盈率不算高。之前市盈率没有低于过50倍，上市后最高的时候市盈率100多倍。这么高的估值并且上市4年都没有下跌，说明资本市场是看好它的成长性，说明公司是优秀的。真的是一切都好，就是估值太高。现在市值已经5000亿港币，海天才2000亿，伊利才1600亿。百事可乐2300亿美元、可口可乐2500亿美元，折合人民币17750元，这还是经历了大幅上涨之后的市值。人家还是全球市场，显然农夫山泉估值太高了，所以近几年一直没涨。

④现金流肖像，近4年，经营活动产生的净现金流491.76亿，投资活动产生的现金流流出336.84亿，筹资活动产生的现金流流出125.69亿。近4年看经营的是可以覆盖投资和筹资流出的。现金流肖像为+--，奶牛型。

资本开支（购建固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金流额）近4年为139.8亿，近4年净利润为330.14亿，资本开支率42.3%，还是比较高的。应该是全国在建生产基地导致的，2023年财报中提到建德市投资50亿建水和饮料生产基地，5年完成。全国布局完成以后会不会资本开支会降下来？这么多产品，每年都有新产品上线，生产应该都是需要购置新的设备的（个人觉得），这个投入有多大还需要再了解下。后期要重点关注资本开支变化，现在产品卖的比较好所以开支大点也不凸显，如果后期卖的不好了，资本开支大就是风险。

⑤收益质量，经营活动产生的净现金流金额/净利润，2023年为144%，2022年是140%，2021年159%，2020年159%，都远远高于100%，不过新建了这么多基地，折旧和摊销应该不少，净利润如果加上这些应该没有这么高。营业收入现金含量即销售商品、提供劳务收到的现金似乎没有公示，也许港股的财报和我们不太一样，公司是先款后货，现金流应该没有问题。

⑥历史收益情况，上市4年股价一直在40以上运行，多数时间也没有超过50。刚上市那会炒作了一波，最高到60多，维持时间很短暂。所以这几年如果在二级市场买入是赚不到太多钱的。

同时，我认为按目前的增长和估值也基本合理了，未来不知道要多久继续消化估值，增长放缓，市场不看好继续增长，价格出现下跌的时候是买入的机会。未来我认为还是要走全球化路线才能有质的飞跃。饮料产品全球化容易，在哪生产都可以，水产品不好全球化，需要新建水源地。

⑦资产负债结构。2022年，总资产增加了392.5-329=63.5亿，负债增加了151.7-121.5=30.2亿，股东权益（净资产）增加了240.8-207.4=33.4亿。

2023年，491.4-392.5=98.9亿，负债增加了205.7-151.7=54亿，净资产增加了44.9亿。

生产类资产（固定资金+在建工程+工程物资+无形资产里面的土地），171.8+0.74=172.54亿，占总资产的35.1%，属于重资产了。2022年固定资产160亿，占总资产392.5的40.7%。相比去年在降低，12个水源地，饮料生产基地以及种植基地都是自己投入的。

投资类资产（交易性金融资产、可供出售金融资产、持有至到期投资、银行理财产品或投资性房地产等），几乎没有金融资产，2021年有两个亿，2022年和2023年为0。

货币资金，2022年（长期定期存款41亿，银行现金78亿，短期银行存款73.9亿）193亿，占总资产的49%。2023年256.3亿，占总资产的52.15%。存货（1.5亿是原材料）占6.2%，应收款和预付款占2.5%，其他基本没有了。软件，水源开采证属于无形资产。

负债里面，有息负债31.2亿，有息负债率6.3%。货币资金完全可以覆盖。年报中公示的，确实有256.3亿的资金，产生了9.9亿的利息。

很简单清晰的资产负债表，公司现金和固定资产占了87.3%，没有投资类资产，非常专注主业发展。手里的现金一共也是真实存在的，9.9亿的利息大概是3.8%的利率。

⑧2023年年报摘要：1、2023年中国食品饮料行业需求弱复苏，全国饮料累计产量175百万吨，累计增长4.1%。根据行业数据显示，饮料各品类的增长和占比情况，除碳酸饮料为正增长外，其他品类均出现负增长。本以为大家会越来越注重健康，喝碳酸饮料会少，结果只有碳酸饮料是增长的。所以很多事实并非我们想象的那样，要实事求是，尊重客观事实。都知道吸烟有害健康，老婆还天天管着，但是也没见吸烟的人少了。这些东西都具有成瘾性，如果对身体没有造成重大伤害的情况下，是戒不了的。

2、茶饮料增长超预期，成为公司第二增长曲线，营收占比从2022年的20.8%（69亿），增长到2023年的29.7%（126.6亿）。应该主要是东方树叶。

3、新品方面。水产品只推出了4L把水瓶，还有往年都是的生肖纪念玻璃瓶。广告，推出了「水管篇」广告《越源头，越天然》，和以长白山、峨眉山、太白山和万绿湖四个水源地为主题的宣传广告。

茶饮料产品，推出「东方树叶」春季限定「龙井新茶」、「黑乌龙」和茉莉花茶和青柑普洱900ml畅饮装新品。在推广上，「东方树叶」2023年首次尝试推出以二十四节气为主题的品牌系列短片。茶派和打奶茶没有新品。

功能性饮料产品尖叫没有新品，感觉已经够多了。维他命水推出西梅桃子风味和柚子符合风味。果汁饮料产品推出「17.5º」果汁品牌推出产季限定鲜榨橙汁，「NFC」系列推出100%NFC番石榴溷合汁

900ml大瓶装，丰富产品矩阵。「水溶C100」合作推出约3,000万瓶联名包装，开展「小王子VC探索之旅」主题推广。其他产品，炭bing丰富产品矩阵，2023年4月推出大柠檬，我个人比较喜欢，冰镇口感更佳。

4、报告期内本集团毛利率则由去年同期的57.4%增加2.1个百分点至59.5%，这主要是由于纸箱、标签及部分原料采购成本与去年同期相比有所下降。

5、管理层讨论分析，环境方面：对于水资源管理、对于排放管理、对于包装材料管理。员工方面，农夫山泉践行「以人为本」的理念与「人才为先」的价值观，致力于打造平等、包容、多元的职场氛围，坚持合规僱佣，支持人才发展，维护健康安全。在产品方面，农夫山泉秉持「天然、健康」的产品开发理念。在社会方面，农夫山泉积极履行社会责任。

⑨前段时间网上炒的沸沸扬扬的娃哈哈农夫山泉事件，最近好像消停了，几乎刷不到相关的视频。网络记忆很短暂，不过从我个人观察来看，对农夫山泉小瓶水确实产生了影响，喝娃哈哈和怡宝的多了起来，渠道上也到处可见娃哈哈了，之前很少见。我认为影响多少是有的，应该不会很大。超市里大桶水还是农夫山泉和怡宝居多，根本没有哇哈哈，消费者需要的话是没得选的，农夫山泉的渠道优势还在。农夫山泉的其他产品，比如茶派、尖叫、东方茶叶等，还是看到很多人喝的，我认为其他产品几乎没有影响。影响的只是 550 毫升的小瓶水。

另一个感受，是确实水没什么差异化，消费者粘性不高。对于人们而言，只是渴了喝水，在哪方便买到在哪买，对于终端零售点来说，哪个卖的快哪个挣的多卖哪个，粘性更差。所以水这门生意拼的是渠道和成本，和饮料还不太一样，饮料客户粘性很强，口味不一样，喝习惯了不好改变，我个人是茶派和尖叫的忠实用户，打完球必来一瓶。

所以从这一点看，农夫山泉水的业务也许被市场高估了。天然水也许是伪命题，水源地的护城河还不够宽。不过，我个人喝水依旧是农夫山泉，其他不考虑。水是农夫山泉的基本盘，稳住基本盘才能寻求其他业务的发展。水产品的渠道和成本优势还在，只是感觉没有之前想象的那么强大，客户粘性没有那么高。