什么样的公司是好公司？每个人都有不同的答案。

但好公司总是有一些共同点的。

巴菲特认为，现在能赚钱，且以后还能继续赚钱的就是好公司。

他最喜欢看净资产收益率ROE，这是评判企业盈利能力的最核心指标。

一般情况下，ROE连续5年大于15%就是非常厉害的公司了。

ROE=净利润/净资产=净利率*总资产周转率*权益乘数

所以，高ROE的企业一共分为三种：

一是有品牌、技术、特许经营权优势或低成本优势，净利率行业领先，比如大家熟知的贵州茅台、片仔癀、爱美客、迈瑞医疗。

二是产品净利率不高，但运营效率高，有高周转优势的企业，像老凤祥、永辉超市。

三则是在产业链中有话语权，靠高杠杆赚钱的企业，有万华化学、重庆啤酒、立讯精密、美的集团等。

当然，这些都是价值已经被挖掘过的龙头，如果一家公司ROE常年大于10%且持续提升，则说明其护城河逐渐形成，成长性比龙头还要强。

千禾味业就是这样，符合巴菲特投资逻辑。

众多调味品企业中，千禾味业是唯一一家ROE持续增长的，公司ROE从2021年的11.2%提升到2023年17.72%，实现逆势增长，堪称吊打海天的一匹黑马！

那么，是什么原因使得千禾味业ROE逆势大增呢？

如开头所说，净利率、总资产周转率、权益乘数是影响ROE的三个关键因素。

2021年到2023年，千禾味业的总资产周转率和权益乘数没有明显变化，净利率对ROE提升的贡献度最大。

2021年，公司净利率只有11.5%，到了2023年，净利率攀升到16.54%，直逼海天味业。

进一步拆分，净利率前端受毛利率影响，后端受费用率限制。

2021年以来，千禾味业的毛利率并没有提升，而且受原材料成本上涨影响，近年来持续下滑。

净利率在这种情况下逆势提升，主要是因为费用率大幅下降。

公司的费用包括销售费用、管理费用、财务费用、研发费用四部分。

销售费用是变化最大的部分，从2021年的20.15%下降到2023年的12.22%，其他几项费用没有明显变化且与海天味业水平相当。

那么，公司销售费用率下降又是因为什么呢？

千禾味业的销售费用率常年在10%以上，是海天的2倍，原因有两个：

第一，千禾味业的品牌效应不如海天，公司为了建设品牌，需要更强的销售力度。

第二，与渠道有关。海天80%的收入来自餐饮企业，而千禾主要面向个人消费者，产品多通过商超销售，需要投入更多的促销费用。

2022年，海天酱油添加剂事件，大家开始注重酱油成分，深耕高端零添加酱油的千禾终于迎来了机会。

对手的衬托比打广告更有用，现在千禾就等于零添加酱油，品牌护城河形成，销售费用率下降。

因此，千禾ROE逆势增长，是由于品牌优势增强，销售费用率下降，使得净利率提升所致。

那么，公司未来的成长性如何呢？

行业空间决定企业的增长天花板。

千禾是零添加酱油行业的领头羊，一方面避开了与海天在中低端市场的正面竞争，另一方面零添加酱油市场规模增长更快，成长性更高。

根据计算，2023年国内零添加酱油市场规模46亿元，预计2026年将增长到72亿元，每年同比增速在13%以上，远高于酱油整体规模增速。

2023年，千禾酱油收入20.4亿元，凭一己之力占据了44%的零添加市场份额。

除此之外，公司还有成本、渠道、产能优势，未来成长空间很大。

1、独特工艺护城河

国内头部酱油企业，都是用高盐稀态发酵工艺，但千禾是日式高盐稀态发酵，海天、厨邦、李锦记都是广式高盐稀态发酵。

广式是在太阳底下日晒发酵，看天吃饭，产品不稳定，成本更高。

日式采用恒温密闭发酵，完全不用考虑环境，生产效率更高，品质还稳定。

目前，生产工艺是广式且产能达到几十万吨的，A股仅千禾一家，公司的工艺非常独特，稀缺程度堪比片仔癀！

所以，千禾的酱油平均生产价格约4500元/吨，每吨比海天低了近1000元，更不用说其他酱油企业了。

低成本优势，也使得千禾的毛利率一直保持在35%以上，行业第一，超过了海天味业、恒顺醋业、中炬高新一众对手，成为公司抵抗风险的首要屏障。

更关键的是，海天的生产工艺，短期内很难改变，千禾是行业红利的最大受益者。

2、渠道推广力度大

经销是千禾最主要的销售方式，营收占比超过70%。

在低成本和高端定位的基础上，公司产品的出厂价和终端销售价之间差额较大。这样的好处是，既保证了公司的高毛利率，又可以给经销商让渡更多利润，加大推广力度。

根据调研数据，千禾经销商的利润率能达到45%，而海天只有20%，有利于千禾的产品通过经销商快速抢占市场。

而且，公司也在拓展餐饮端，通过大包装的性价比产品，开拓二级市场批发客户和中小型客户。

3、产能持续扩张，为业绩增长打下基础

2023年公司总产能85.8万吨，包括52万吨酱油，18.3 万吨食醋，15 万吨料酒和 0.5 万吨蚝油产能。

另外，还有30万吨酱油产能，预计2024年底可投入生产。

伴随产能扩张，2021年到2023年，公司营收从19.25亿元增加到32.07亿元，净利润从2.21亿元提高到5.3亿元，两年增长率高达139.82%，成长速度很快。

2023年公司酱油、食醋产销率分别是98%、99%，说明产品不愁卖。未来随着更多产能投产，将会进一步转化到业绩上。

最后，总结一下。

千禾味业是唯一一家ROE逆势增长的调味品企业，品牌护城河已经形成，独特工艺护城河堪比片仔癀。同时，公司零添加酱油市占率高达44%，份额优势明显，随着渠道和产能扩张，未来成长空间巨大。

并且，公司目前估值只有30倍，处于近五年来的低估区间。

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